中金固收：M2和社融放緩中期來看會壓制經濟和通脹

評論：2月份金融數據發布，貸款增量達到1.17萬億，仍略高於預期，但社融只有1.15萬億，低於預期，融資結構很明顯繼續向貸款傾斜，但考慮到融資需求本身並不是很強烈，結合MPA考核壓制整體廣義信貸的增長，銀行在融資工具上只能有所取捨，保貸款，壓票據，壓債券。在3月末MPA考核時點來臨之前，由於今年考核壓力很大，我們預計銀行會繼續壓縮整體廣義信貸增長，表內依然主要保住貸款，階段性債券配置需求不那麼強，並壓縮短期資金拆放，重點配置同業存單。而今年M2目標下調以及MPA考核也會導致後續整體M2和社融增長放緩，中期來看會壓制經濟和通脹。2月份M2和社融放緩也顯示了這個跡象。

1. 貸款增長高於季節性，企業中長期貸款佔比仍高

2月份貸款1.17萬億，不含非銀的信貸增長1.04萬億，符合我們的預期。不過，考慮2月是信貸淡季一般低於1萬億，因此今年略高於歷史水平，主因1月下旬信貸壓縮較猛，延時反映到2月信貸數據。銀行層面來看，預計股份制銀行以及中小銀行年初早放貸早收益的動力及壓力仍較強。考慮到MPA考核和信貸額度約束，估計一季度銀行信貸投放量在4-4.5萬億，這意味著3月份信貸投放可能仍有近1萬億水平。

從貸款結構上，企業中長期貸款佔比仍較高，超過50%，絕對值也高達6018億元，較多企業中長期貸款都流向了基建領域和城投平台；企業短期貸款3386億元，需求也不錯，但部分替代了票據融資。此外，居民中長期貸款在房地產限購限貸政策下增幅下降，對於限購限貸城市，房貸增量佔總貸款增量的佔比有一定約束，預計後期房貸增量仍會緩慢回落。銀行主要壓縮了表內票據，導致表內和表外票據2月份凈減少4136億，合計1、2月份，表內外票據凈減少2525億，顯著少於往年同期水平.

2. 存款增長乏力，銀行主動增加同業負債，非銀存款大增

儘管由於春節移動假期的影響，去年春節2月導致存款低基數效應，帶動2月存款增速從1月的10.4%回升至11.4%；但節后無論是居民存款還是企業存款，迴流力度均較弱，導致M2增長乏力。往年春節后月份，企業存款一般都會增長1萬億或者更多，但2月份只增長了6645億。銀行也普遍反映今年存款增長偏弱，因此2月份主動增加了同業負債，2月份同業存單增量近1萬億與此有一定關係，我們周報也曾分析過。而企業存款增長偏弱，可能與財政存款的上升有關，1、2月份財政存款合計增加了6027億，明顯高於季節性，可能是企業盈利改善導致稅收補繳增加以及去年部分稅收延到今年徵收有關。此外，本月非銀存款增量達到6864億，處於近年新高，主因是銀行仍在積極購買公募基金，並通過基金購買存單，導致非銀存款上升。在存款增長偏弱的情況下，M2仍低於預期。

社融方面，2月新增社融1.15萬億（去年同期7802億元），低於市場預期，也低於2月貸款規模（1.17萬億），對應社融餘額增速持平於上月的12.8%。結構上，主要以表內貸款和委託貸款、信託貸款為主，表外票據和債券融資負增長。具體來看：（1）社融口徑下的貸款新增1.03萬億，受2月對非銀金融機構貸款增量較大影響，社融口徑下貸款低於新口徑貸款。（2）表外票據2月減少1718億，較1月降幅較大，去年同期表外票據減少-3707億，票據2月減少有一定的季節性影響，11年以來，2月表外票據貼現均為負數，而1月票據貼現較多。（3）受債券市場調整影響，目前發債融資與貸款相比，吸引力仍較弱，2月非金融類信用債延續負增長，為-1073億元，凈減少量僅次於去年12月。（4）2月委託貸款和信託貸款分別增加1172、1062億元，較1月高位有所降低，但仍高於去年同期。（5）受定增新規等影響，2月股票融資創16年以來的第二低，為570億元。